Oggi, l’inflazione elevata e il rallentamento della crescita economica hanno contribuito a creare preoccupazioni per la stagflazione.

Come siamo messi con l’inflazione?

A settembre 2022, il tasso di inflazione negli Stati Uniti è sceso all’8,2% e quello nell’Unione Europea è salito al 9,9%, entrambi ampiamente al di sopra dell’obiettivo delle banche centrali del 2%. Eppure in queste aree, e praticamente in tutto il mondo occidentale, a differenza dell’ultimo periodo di stagflazione negli anni ’70, la disoccupazione, ingrediente chiave della stagflazione, rimane bassa.

Mostreremo le principali differenze tra stagflazione, inflazione e deflazione, insieme alle più ampie implicazioni economiche di ciascuna di esse.

Caratteristiche principali degli scenari dovuti all’inflazione

Quali sono le caratteristiche principali di ogni scenario inflazionistico?

	Crescita economica	Inflazione	Disoccupazione
Stagflazione	Rallenta	Aumenta	Aumenta
Inflazione	Aumenta	Aumenta	Diminuisce
Deflazione	Rallenta	Diminuisce	Aumenta

I principali indicatori della stagflazione sono la crescita debole, l’inflazione persistente e la disoccupazione strutturale, che significa che gli alti livelli di disoccupazione continuano oltre la recessione.

In uno scenario di stagflazione, le aspettative di inflazione continuano a salire ogni anno. Questo può accadere quando l’inflazione rimane troppo alta per troppo tempo, tanto che le aspettative si spostano in tutta l’economia. Questo è stato il caso, ad esempio, degli Stati Uniti negli anni ’70, fino a quando la Federal Reserve ha combattuto l’inflazione con forti aumenti dei tassi di interesse. In Europa non accade nulla di simile perché all’epoca la BCE non esisteva, ma da noi accade il contrario, ci furono invece politiche monetarie e fiscali espansive della Banca d’Italia e del governo.

Ecco un’analisi più approfondita di alcune delle principali cause di ciascuno scenario.

Che cos’è l’inflazione?

L’inflazione è un aumento dei prezzi, che può essere tradotto come una diminuzione del potere d’acquisto nel tempo. Il tasso di riduzione del potere d’acquisto può essere riflesso nell’aumento medio dei prezzi di un paniere di beni e servizi selezionati in un certo periodo di tempo. L’aumento dei prezzi, spesso espresso in percentuale, significa che un’unità di moneta acquista effettivamente meno rispetto ai periodi precedenti. L’inflazione si contrappone alla deflazione, che si verifica quando i prezzi diminuiscono e il potere d’acquisto aumenta.

Capire l’inflazione

Sebbene sia facile misurare le variazioni di prezzo di singoli prodotti nel corso del tempo, le esigenze umane vanno oltre uno o due prodotti. Gli individui hanno bisogno di un insieme ampio e diversificato di prodotti, e di una serie di servizi, per vivere una vita confortevole. Si tratta di beni come i cereali, i metalli, i carburanti, i servizi di pubblica utilità come l’elettricità e i trasporti, ed i servizi come l’assistenza sanitaria, l’intrattenimento e il lavoro.

L’inflazione mira a misurare l’impatto complessivo delle variazioni di prezzo per un insieme diversificato di prodotti e servizi. Consente di rappresentare in un unico valore l’aumento del livello dei prezzi di beni e servizi in un’economia in un periodo di tempo.

I prezzi aumentano, il che significa che un’unità di denaro acquista meno beni e servizi. Questa perdita di potere d’acquisto si ripercuote sul costo della vita per il pubblico comune e, in ultima analisi, porta a una decelerazione della crescita economica. L’opinione comune degli economisti è che l’inflazione sostenuta si verifica quando la crescita della massa monetaria di una nazione supera la crescita economica.

Per combattere questo fenomeno, l’autorità monetaria (nella maggior parte dei casi, la banca centrale) prende le misure necessarie per gestire l’offerta di moneta e di credito al fine di mantenere l’inflazione entro i limiti consentiti, e far funzionare l’economia in modo regolare.

Dal punto di vista teorico, il monetarismo è una teoria popolare che spiega la relazione tra inflazione e offerta di moneta di un’economia. Ad esempio, in seguito alla conquista spagnola degli imperi azteco e inca, massicce quantità di oro, e soprattutto di argento, affluirono nelle economie spagnole e di altri Paesi europei. Poiché l’offerta di moneta aumentò rapidamente, il valore del denaro diminuì, contribuendo a un rapido aumento dei prezzi.

L’inflazione si misura in vari modi, a seconda dei tipi di beni e servizi. È l’opposto della deflazione, che indica un calo generale dei prezzi quando il tasso di inflazione scende sotto lo 0%. Si tenga presente che la deflazione non deve essere confusa con la disinflazione, termine correlato che si riferisce a un rallentamento del tasso di inflazione (positivo).

Cause dell’inflazione

L’aumento dell’offerta di moneta è alla base dell’inflazione, anche se questo può avvenire attraverso diversi meccanismi nell’economia. L’offerta di moneta di un Paese può essere aumentata dalle autorità monetarie attraverso:

• stampa e distribuzione di più denaro ai cittadini
• svalutazione legale (riducendo il valore) della moneta a corso legale
• prestare nuova moneta sotto forma di crediti di riserva attraverso il sistema bancario, acquistando titoli di Stato dalle banche sul mercato secondario (il metodo più comune).

In tutti questi casi, il denaro finisce per perdere il suo potere d’acquisto.

Che cos’è la stagflazione?

La stagflazione, o recessione-inflazione, è un fenomeno economico caratterizzato da un’inflazione elevata e persistente, da un alto tasso di disoccupazione e da una domanda stagnante nell’economia di un Paese. Durante un periodo particolarmente severo di condizioni economiche negli anni ’70, l’aumento dell’inflazione e il crollo dell’occupazione hanno frenato la crescita economica nel Regno Unito e in altre sette grandi economie di mercato (compresa l’Italia), e gli investitori nei mercati azionari ne hanno risentito pesantemente.

Dopo che Iain Macleod, un politico del Partito Conservatore britannico, utilizzò il termine stagflazione durante un discorso al Parlamento nel 1965, esso fu adottato dai media, che iniziarono a usarlo per riferirsi alle condizioni economiche che colpirono il Paese dal 1973 al 1982.

Il termine stagflazione è una crasi (unione di parte di due parole per coniarne una nuova) delle parole stagnazione e inflazione. Da allora, gli economisti hanno studiato i fattori che portano alla stagflazione, e hanno sviluppato metodi per misurarla. 

Come si misura la stagflazione?

La stagflazione non si misura da un singolo dato, ma piuttosto esaminando la direzione di una serie di indicatori per un periodo di tempo prolungato. L’aumento dei prezzi e della disoccupazione sono due di questi dati. La direzione di uno solo di questi indicatori non indica necessariamente il potenziale o la presenza di stagflazione. Piuttosto, i fenomeni vanno considerati in modo aggregato.

Aumento del costo di beni e servizi

Un aumento del costo dei generi alimentari, dell’energia o di altre singole voci non è generalmente percepito come un segnale di stagflazione. Tuttavia, un aumento su larga scala del costo di beni e servizi può essere un indicatore. Gli investitori che vogliono anticipare questi aumenti possono monitorare l’andamento dell’Indice dei prezzi alla produzione (IPP) e dell’Indice dei prezzi al consumo (IPC).

L’IPP misura la variazione media dei prezzi di vendita percepiti dai produttori nazionali di beni e servizi nel corso del tempo. Dal punto di vista dell’analisi degli investimenti, è molto utile per analizzare le potenziali tendenze delle vendite e degli utili in una serie di settori. Dal punto di vista dell’analisi economica, i movimenti dell’IPP indicano se il costo di produzione dei beni sta aumentando o diminuendo.

L’IPC misura la media ponderata dei prezzi di un paniere di beni e servizi di consumo. Se seguito nel tempo, l’IPC fornisce indicazioni sulla direzione dei prezzi al consumo. L’IPC viene spesso definito “inflazione globale”. Un normale aumento dell’IPC è inferiore al 2% all’anno. Quando questo numero sale oltre, gli investitori iniziano a temere l’inflazione (come in questo periodo, e ne hanno ben donde, ahinoi).

L’aumento dei prezzi non è l’unico indicatore che suggerisce la possibilità di una stagflazione. Un altro indicatore è l’aumento del tasso di disoccupazione.

Calo della produttività

Un calo del prodotto interno lordo (PIL) e della produttività sono entrambi indicatori di un’economia in difficoltà. Il PIL indica il valore monetario di tutti i beni e servizi finiti prodotti all’interno dei confini di un Paese in un determinato periodo di tempo. In un’economia sana, questo numero è generalmente in aumento. La produttività è una misura economica della produzione per unità di input. I fattori di produzione includono il lavoro e il capitale, mentre la produzione è tipicamente misurata in ricavi e altre componenti del PIL, tra cui le scorte delle imprese.

Le misure di produttività possono essere esaminate collettivamente per l’intera economia, oppure possono essere considerate singolarmente per settore, per esaminare le tendenze di crescita del lavoro, i livelli salariali e il miglioramento tecnologico. Un calo della produttività è generalmente indice di un’economia in difficoltà.

Perché si verifica la stagflazione?

Esistono diverse teorie sul perché della stagflazione, avanzate da economisti keynesiani, monetaristi e dal lato dell’offerta.

Gli economisti keynesiani attribuiscono la causa della stagflazione agli shock dell’offerta. Ad esempio, citano l’aumento dei costi dell’energia o dei generi alimentari come causa principale dei problemi economici della stagflazione. Gli economisti monetaristi attribuiscono a una crescita troppo rapida dell’offerta di moneta la responsabilità di aver creato una situazione in cui ci sono troppi soldi a caccia di pochi beni. Gli economisti dal lato dell’offerta incolpano le tasse elevate, l’eccessiva regolamentazione delle imprese e il persistente stato sociale che consente alle persone di sopravvivere senza lavorare (il Reddito di Cittadinanza vi suona familiare?). Esistono altre teorie secondo le quali la stagflazione è semplicemente una parte naturale del ciclo economico nelle economie moderne, o che la colpa della stagflazione è della politica o delle strutture sociali.

L’incapacità di prevedere, evitare e contenere la stagflazione una volta che si verifica suggerisce che le forze esatte che la creano non sono ancora note. Non si conosce nemmeno un metodo efficace per affrontare la stagflazione una volta che si è verificata. 

Che cos’è la deflazione?

La deflazione è un calo generale dei prezzi di beni e servizi, tipicamente associato a una contrazione dell’offerta di denaro e credito nell’economia. Durante la deflazione, il potere d’acquisto della moneta aumenta nel tempo.

Capire la deflazione

La deflazione provoca una diminuzione dei costi nominali del capitale, del lavoro, dei beni e dei servizi, anche se i loro prezzi relativi possono rimanere invariati. La deflazione è stata una preoccupazione popolare tra gli economisti per decenni. A prima vista, la deflazione avvantaggia i consumatori che, a parità di reddito nominale, possono acquistare più beni e servizi nel tempo.

Tuttavia, non tutti traggono vantaggio dall’abbassamento dei prezzi, e gli economisti sono spesso preoccupati per le conseguenze del calo dei prezzi su vari settori dell’economia, soprattutto in ambito finanziario. In particolare, la deflazione può danneggiare i mutuatari, che possono essere costretti a pagare i loro debiti con denaro che vale più di quello preso in prestito, e gli operatori del mercato finanziario che investono o speculano sulla prospettiva di un aumento dei prezzi.

Cause della deflazione

Per definizione, la deflazione monetaria può essere causata solo da una diminuzione dell’offerta di denaro o di strumenti finanziari rimborsabili in denaro. Nei tempi moderni, l’offerta di moneta è influenzata soprattutto dalle banche centrali, come la Federal Reserve e la BCE. Quando l’offerta di denaro e credito diminuisce, senza una corrispondente diminuzione della produzione economica, i prezzi di tutti i beni tendono a diminuire. I periodi di deflazione si verificano più spesso dopo lunghi periodi di espansione monetaria artificiale. L’inizio degli anni ’30 è stato l’ultimo periodo di deflazione significativa negli Stati Uniti, per esempio. La causa principale di questo periodo deflazionistico fu la caduta dell’offerta di moneta in seguito a catastrofici fallimenti bancari (crisi del 1929).

Altre nazioni, come il Giappone negli anni ’90, hanno invece sperimentato la deflazione in tempi moderni.

Milton Friedman, economista di fama mondiale e Premio Nobel, sosteneva che in una politica ottimale, in cui la banca centrale cerca un tasso di deflazione pari al tasso di interesse reale sui titoli di Stato, il tasso nominale dovrebbe essere pari a zero, ed il livello dei prezzi dovrebbe scendere costantemente al tasso di interesse reale. La sua teoria ha dato vita alla regola di Friedman, una regola di politica monetaria.

Tuttavia, il calo dei prezzi può essere causato da una serie di altri fattori: un calo della domanda aggregata (una diminuzione della domanda totale di beni e servizi) e un aumento della produttività. Un calo della domanda aggregata si traduce tipicamente in una conseguente diminuzione dei prezzi. Tra le cause di questo cambiamento vi sono la riduzione della spesa pubblica, il fallimento del mercato azionario, il desiderio dei consumatori di aumentare i risparmi e l’inasprimento delle politiche monetarie (aumento dei tassi di interesse).

Il calo dei prezzi può anche verificarsi naturalmente quando la produzione dell’economia cresce più rapidamente dell’offerta di moneta e credito circolanti. Ciò si verifica soprattutto quando la tecnologia fa progredire la produttività di un’economia, e spesso si concentra nei beni e nei settori che beneficiano dei miglioramenti tecnologici. Le aziende operano in modo più efficiente con il progredire della tecnologia. Questi miglioramenti operativi portano a una riduzione dei costi di produzione, ed a risparmi trasferiti ai consumatori sotto forma di prezzi più bassi. Si tratta di un fenomeno distinto, ma simile, alla deflazione generale dei prezzi, che consiste in una diminuzione generale del livello dei prezzi ed in un aumento del potere d’acquisto della moneta.

La deflazione dei prezzi dovuta all’aumento della produttività è diversa in settori specifici. Si consideri, ad esempio, il modo in cui l’aumento della produttività influisce sul settore tecnologico. Negli ultimi decenni, i miglioramenti tecnologici hanno portato a una riduzione significativa del costo medio per gigabyte di dati. Nel 1980, il costo medio di un gigabyte di dati era di 437.500 dollari; nel 2014, il costo medio era di tre centesimi.

Questa riduzione ha fatto sì che anche i prezzi dei prodotti manifatturieri che utilizzano questa tecnologia siano diminuiti in modo significativo.

Performance storica delle asset class

Quali sono le asset class che storicamente hanno avuto la tendenza a registrare buone performance in diversi tipi di contesti inflazionistici?

Gli asset difensivi come l’oro e le materie prime hanno storicamente registrato buone performance nei periodi di stagflazione, con rendimenti medi rispettivamente del 22,1% e del 15%.

Nel frattempo, le azioni hanno registrato performance positive durante i contesti di inflazione moderata, o “goldilocks” (come quello che abbiamo avuto fino allo scoppio della guerra in Ucraina), caratterizzati da un calo dell’inflazione e da una crescita economica in aumento.

Sia le azioni che le obbligazioni hanno registrato i rendimenti reali più elevati nei periodi deflazionistici o “disinflazionistici” di rallentamento della crescita e dell’inflazione, con rendimenti medi superiori all’8% ciascuno.

Comprendere i diversi contesti inflazionistici

L’odierno periodo inflazionistico è sconvolgente per gli investitori dopo un lungo periodo di inflazione bassa e stabile. Per questo motivo, l’economia ha attraversato storicamente diversi tipi di periodi inflazionistici.

Mentre le banche centrali mirano a influenzare la stabilità dei prezzi e l’occupazione attraverso la politica monetaria, gli investitori possono influenzare il proprio portafoglio modificando l’asset allocation in base alla direzione che potrebbe prendere il contesto inflazionistico.